汽車產(chǎn)業(yè)作為制造業(yè)支柱產(chǎn)業(yè)，對(duì)于一國(guó)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)代化進(jìn)程具有特殊重要的意義。由于該產(chǎn)業(yè)本身的經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)及其對(duì)諸多關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)的重要影響，其發(fā)展態(tài)勢(shì)對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展產(chǎn)生較大影響。近年來(lái)，得益于國(guó)家汽車生產(chǎn)和消費(fèi)政策支持，我國(guó)汽車制造業(yè)煥發(fā)蓬勃活力，產(chǎn)銷量保持高速增長(zhǎng)（年均20%以上），以致在受到2008年國(guó)際金融危機(jī)沖擊情況下，我國(guó)汽車產(chǎn)業(yè)成長(zhǎng)仍逆勢(shì)上揚(yáng)，到2010年，其產(chǎn)銷量已位居世界前列。汽車制造業(yè)因其產(chǎn)品價(jià)值較大、技術(shù)研發(fā)投入高、產(chǎn)品開發(fā)周期相對(duì)較長(zhǎng)，因而企業(yè)經(jīng)營(yíng)過(guò)程對(duì)資本投入需求強(qiáng)度較高。汽車產(chǎn)業(yè)這一屬性決定其在資本結(jié)構(gòu)尤其是債務(wù)融資結(jié)構(gòu)上具有鮮明特征，由此形成的融資結(jié)構(gòu)特征亦必對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和績(jī)效產(chǎn)生深刻影響。已有研究中關(guān)于債務(wù)融資與公司績(jī)效關(guān)系仍然存在較大爭(zhēng)議，概括起來(lái)有“無(wú)關(guān)論”[1][2][3]、“正向影響論”[4][5][6][7][8][9][10]、“負(fù)向影響論”[11][12][13][14]、“倒U型關(guān)系論”[15]等觀點(diǎn)。在此，以我國(guó)汽車制造業(yè)上市公司為研究對(duì)象，采取統(tǒng)計(jì)對(duì)比分析方法，從水平和結(jié)構(gòu)角度分析我國(guó)汽車制造業(yè)資本結(jié)構(gòu)中的債務(wù)融資特征及其對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響。

一、汽車制造業(yè)上市公司債務(wù)融資水平與結(jié)構(gòu)特征

（一）汽車制造業(yè)上市公司債務(wù)融資總體狀況

資產(chǎn)負(fù)債率是衡量上市公司債務(wù)融資水平及結(jié)構(gòu)的重要指標(biāo)。按債務(wù)期限長(zhǎng)短將公司債務(wù)融資分為流動(dòng)負(fù)債和長(zhǎng)期負(fù)債，一般來(lái)說(shuō)，流動(dòng)負(fù)債是指?jìng)鶆?wù)期限小于一年（含一年）的負(fù)債，長(zhǎng)期負(fù)債是指?jìng)鶆?wù)償還期限在一年以上的負(fù)債。相關(guān)指標(biāo)計(jì)算公式如表1所示，其中所有指標(biāo)均以賬面價(jià)值計(jì)算。使用CSMAR（國(guó)泰安）數(shù)據(jù)庫(kù)中2001～2009年的汽車制造業(yè)上市公司數(shù)據(jù)為樣本，樣本中剔除了財(cái)務(wù)狀況異常的上市公司（ST和*ST）及數(shù)據(jù)缺失的上市公司。根據(jù)2001～2009年我國(guó)汽車制造業(yè)上市公司的552個(gè)樣本數(shù)據(jù)（見表2）顯示，我國(guó)汽車制造業(yè)上市公司9年的資產(chǎn)負(fù)債率（即總負(fù)債與總資產(chǎn)的比例）平均為50.24%，流動(dòng)負(fù)債占總負(fù)債的比例平均為88.54%，長(zhǎng)期負(fù)債占總負(fù)債的比例平均為11.46%。從表2可以看出，在我國(guó)汽車制造業(yè)上市公司債務(wù)融資中占據(jù)絕對(duì)主導(dǎo)地位的是流動(dòng)負(fù)債，而長(zhǎng)期負(fù)債則占極小比重，這反映出我國(guó)汽車制造業(yè)上市公司嚴(yán)重偏好于期限較短、流動(dòng)性強(qiáng)的流動(dòng)負(fù)債或短期負(fù)債。從2001～2009年我國(guó)汽車制造業(yè)上市公司資產(chǎn)負(fù)債率的變化趨勢(shì)看，汽車制造業(yè)上市公司資產(chǎn)負(fù)債率由2001年45.55%上升到2009年的53.39%，雖然在2007年其資產(chǎn)負(fù)債率有所下降，但從總體上來(lái)看，資產(chǎn)負(fù)債率仍有不斷上升的趨勢(shì)（見圖一，下頁(yè)）。同時(shí)，從圖二（下頁(yè)）還可以看到，流動(dòng)負(fù)債比率波動(dòng)較大（近期呈下降趨勢(shì)），而長(zhǎng)期負(fù)債比率則較平穩(wěn)（近期呈上升趨勢(shì)）。在負(fù)債總額中，流動(dòng)負(fù)債從2001年到2003年逐漸增加；在2003年，汽車制造業(yè)上市的流動(dòng)負(fù)債比率達(dá)到最大值90.05%；2005年后，汽車制造業(yè)上市公司的流動(dòng)負(fù)債比率開始逐漸下降；后稍有上升，但在2009年又大幅下降到最低值86.03%。汽車制造業(yè)上市公司長(zhǎng)期負(fù)債水平則相對(duì)波動(dòng)較小，2003年后基本呈平穩(wěn)狀態(tài)，2009年有較大幅度增長(zhǎng)。對(duì)于這一統(tǒng)計(jì)特征的可能解釋是：我國(guó)汽車制造業(yè)上市公司開始逐漸重視其債務(wù)融資結(jié)構(gòu)，注意到了流動(dòng)負(fù)債過(guò)大給企業(yè)帶來(lái)現(xiàn)金流壓力及可能導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)，開始逐步調(diào)整其債務(wù)融資結(jié)構(gòu)，以使其債務(wù)融資結(jié)構(gòu)更加均衡。

（二）汽車制造業(yè)上市公司債務(wù)融資水平及結(jié)構(gòu)特征

為更好地認(rèn)識(shí)我國(guó)汽車制造業(yè)上市公司債務(wù)融資總體狀況及其特征，將2001～2009年全國(guó)非金融類上市公司作為參照。通過(guò)比較分析觀察我國(guó)汽車制造業(yè)上市公司與全國(guó)非金融類上市公司在債務(wù)融資結(jié)構(gòu)上的差異，其中全國(guó)非金融類上市公司剔除了財(cái)務(wù)狀況異常（ST和*ST）、數(shù)據(jù)缺失及數(shù)據(jù)異常的上市公司。從表3及圖三（下頁(yè)）可以清晰看到，我國(guó)汽車制造業(yè)上市公司資產(chǎn)負(fù)債率水平比全國(guó)非金融類上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率水平高；2001～2007年我國(guó)汽車制造業(yè)上市公司資產(chǎn)負(fù)債率變化趨勢(shì)與全國(guó)非金融類上市公司資產(chǎn)負(fù)債率變化趨勢(shì)趨于一致，均為上升趨勢(shì)；在2007年有所下降后，我國(guó)汽車制造業(yè)上市公司資產(chǎn)負(fù)債率隨后仍保持著上升趨勢(shì)，而全國(guó)非金融類上市公司資產(chǎn)負(fù)債率則在2006年達(dá)到最大值后，開始呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。關(guān)于債務(wù)融資結(jié)構(gòu)，從圖四（下頁(yè)，左邊縱坐標(biāo)為流動(dòng)負(fù)債比率值，右邊縱坐標(biāo)為長(zhǎng)期負(fù)債比率值）可以發(fā)現(xiàn)，與全國(guó)非金融類上市公司相比，我國(guó)汽車制造業(yè)上市公司債務(wù)融資中流動(dòng)負(fù)債比重高于全國(guó)平均水平，而長(zhǎng)期負(fù)債比重則低于全國(guó)平均水平。綜合上述統(tǒng)計(jì)結(jié)果，我國(guó)汽車制造業(yè)上市公司債務(wù)融資結(jié)構(gòu)中流動(dòng)負(fù)債占總負(fù)債比例過(guò)高，而長(zhǎng)期負(fù)債占總負(fù)債比例過(guò)低，我國(guó)汽車制造業(yè)上市公司債務(wù)融資結(jié)構(gòu)不夠合理。

綜上所述，我國(guó)汽車制造業(yè)上市公司整體債務(wù)融資水平偏高，其中較大部分是通過(guò)短期負(fù)債或流動(dòng)負(fù)債來(lái)實(shí)現(xiàn)的。但其流動(dòng)負(fù)債占總負(fù)債比重呈下降的趨勢(shì)（見圖二）反映出短期負(fù)債比重過(guò)高的情況有所改觀，汽車制造業(yè)上市公司債務(wù)融資結(jié)構(gòu)正在趨向均衡化的積極態(tài)勢(shì)。同時(shí)，我國(guó)汽車制造業(yè)上市公司長(zhǎng)期負(fù)債水平較低，企業(yè)未能充分通過(guò)長(zhǎng)期負(fù)債進(jìn)行融資，但該指標(biāo)有逐漸上升趨勢(shì)，這也反映出此種情況有所改善。

二、汽車制造業(yè)上市公司債務(wù)融資與公司績(jī)效關(guān)系

參照國(guó)家財(cái)政部頒布的企業(yè)績(jī)效評(píng)價(jià)體系，從上市公司的盈利能力、營(yíng)運(yùn)能力及股本擴(kuò)張能力三方面考察我國(guó)汽車制造業(yè)上市公司績(jī)效，具體績(jī)效指標(biāo)見表4。對(duì)我國(guó)汽車制造業(yè)上市公司2001～2009年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行分類統(tǒng)計(jì)，從我國(guó)汽車制造業(yè)上市公司盈利能力、營(yíng)運(yùn)能力及股本擴(kuò)張能力與公司債務(wù)融資水平之間的關(guān)系進(jìn)行描述分析。

（一）盈利能力與債務(wù)融資關(guān)系

表5（下頁(yè)）統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，汽車制造業(yè)上市公司在2001～2009年年平均營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率、銷售凈利率及凈資產(chǎn)收益率整體呈上升趨勢(shì)，尤其是在2005年后，盈利能力指標(biāo)有明顯的上升趨勢(shì)。但2008年由于受全球金融危機(jī)影響，盈利能力水平出現(xiàn)回落。在國(guó)家政策支持及全球汽車產(chǎn)業(yè)格局發(fā)生產(chǎn)銷重心加速向新興工業(yè)化國(guó)家轉(zhuǎn)移的趨勢(shì)下，2008年后我國(guó)汽車制造業(yè)上市公司各項(xiàng)盈利能力指標(biāo)開始回升。從圖五（下頁(yè)，左邊縱坐標(biāo)為盈利能力數(shù)值，右邊縱坐標(biāo)為資產(chǎn)負(fù)債比率值）看出，我國(guó)汽車制造業(yè)上市公司資產(chǎn)負(fù)債水平與其公司盈利能力變化趨勢(shì)基本趨同。隨著我國(guó)汽車制造業(yè)上市公司資產(chǎn)負(fù)債水平提高，公司營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率、銷售凈利率及凈資產(chǎn)收益率等盈利能力指標(biāo)也在逐漸上升，公司負(fù)債的激勵(lì)效應(yīng)成為這種協(xié)同趨勢(shì)的可能解釋。另外，在圖六（下頁(yè)，左邊縱坐標(biāo)為盈利能力數(shù)值，右邊縱坐標(biāo)為長(zhǎng)期負(fù)債比率值）中，長(zhǎng)期負(fù)債比率與公司的盈利能力在2003年后其變化趨勢(shì)也基本趨于一致。